Ứng dụng công thức Benjamin Graham trong định giá cổ phiếu

​

Định giá cổ phiếu là một công việc vừa mang tính khoa học vừa mang tính nghệ thuật. Để định giá được một cổ phiếu, bạn phải luôn hiểu về tính chất của định giá cổ phiếu.

Định giá cổ phiếu là nghệ thuật

Khi bạn định giá một cổ phiếu nào đó, bạn xem xét nó ở quá khứ, đặt giả thuyết trong tương lai và vẽ nên bức tranh về giá trị tương lai của doanh nghiệp.
Hay nói cách khác, định giá cổ phiếu là kết quả của quá khứ và tương lai, nó dựa vào tính chủ quan của người đánh giá khá nhiều.
Giá trị cổ phiếu= Những con số ở quá khứ và hiện tại+ giả định trong tương lai

Giá trị cổ phiếu mang tính chất tương đối, nó là khoản giá trị chứ không phải là một con số tuyệt đối.

Bạn hãy luôn nhớ rằng giá trị của cổ phiếu sẽ phụ thuộc vào những giả định mà bạn đưa vào để đánh giá.
Thay vì đặt quyết định đầu tư của mình để có một con số, tính khoa học và nghệ thuật thể hiện ở việc bạn cần phải biết cách đặt quyết định đầu tư của mình trong một khoản giá trị hợp lí. Bởi không điều gì là chắc chắn trong tương lai. Do đó bạn cần đặt các giả thuyết tương ứng với giá trị của cổ phiếu:
- Giả thuyết công ty có kết quả kinh doanh thu lỗ hoặc giảm sút
- Giả thuyết công ty phát triển.
Định giá công ty theo hướng suy nghĩ, tính toán của bạn và đưa ra các mức định giá tương ứng. Khi đó giá trị của công ty sẽ ở đâu đó trong các khoản mà bạn đã vạch ra và có quyết định phù hợp.

Cách sử dụng công thức của Benjamin Graham để định giá cổ phiếu

Công thức đầu tiên được Benjamin Graham công bố ở trong cuốn Stock Analysis:

V = EPS x (8.5 + 2g)
Trong đó:
- V là giá trị của cổ phiếu
- EPS là thu nhập trên 1 cổ phiếu sau thuế lũy kế 12 tháng gần nhất
- 8.5 là tỷ lệ P/E ước tính của 1 cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng 0%
- g là tỷ lệ tăng trưởng kép bình quân trong 7 – 10 năm tới

Tuy nhiên, sau đó Ben Graham đã điều chỉnh lại công thức và thêm tỉ suất thu hồi vốn (required rate of return)

V = EPS x (8.5 + 2g) x 4.4 / y

Công thức này về cơ bản không có nhiều sự thay đổi, Graham đưa con số 4.4 là mức tỷ suất thu hồi vốn tối thiểu (hay còn gọi là lãi suất phi rủi ro).
Tại năm 1962, khi Ben Graham công bố công thức này, lãi suất phi rủi ro tại Mỹ là khoảng 4.4% (tương đương lãi suất trái phiếu xếp hạng AAA kỳ hạn 20 năm).
Do đó, để điều chỉnh công thức cho hiện tại, cần thêm biến số Y là lãi suất phi rủi ro kỳ hạn 20 năm ở thời điểm hiện tại.
Tuy nhiên, hiện tại ở Việt Nam chưa có trái phiếu chính phủ kỳ hạn 20 năm. Do đó, để thay thế, mức hợp lí nhất thường sử dụng trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm + 0.5%.

EPS điều chỉnh trên mỗi cổ phần theo công thức của Benjamin Graham

Để tính toán giá trị thực của EPS, cần loại bỏ các khoản thu nhập bất thường làm EPS tăng đột biến hoặc giảm đột biến trong gian từ 5 đến 10 năm, tiếng Anh gọi là Nomalized EPS , tùy từng cổ phiếu bạn phân tích.
EPS không thực sự biểu hiện đúng giá trị thu nhập cổ phần của công ty bởi nó tuân thủ các chuẩn mực kế toán hoặc thậm chí bị bóp méo, làm thay đổi theo mục đích của công ty.

Tỉ lệ tăng trưởng điều chỉnh

​

Một điểm hạn chế của công thức của Graham là tỉ lệ tăng trưởng là một nhân tố ảnh hưởng lớn đến giá trị tính toán
Bạn có thể thay đổi tỉ lệ P/E 8.5 của Graham bằng một số P/E hợp lí hơn cho một công ty có tốc độ phát triển bằng 0 để loại bỏ các yếu tố ảnh hưởng đến EPS.

Do đó, tôi đưa thêm 2 điều chỉnh sau vào công thức của Ben Graham:
• Đặt mức 7 là P/E cơ bản với 1 doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng là 0% (thay vì P/E = 8.5 như trong công thức của Graham).
• Áp dụng hệ số nhân 1x thay vì 2x đối với tốc độ tăng trưởng bởi hệ số này phản ảnh hợp lí hơn ảnh hưởng của tốc độ tăng trưởng lên giá cổ phiếu
Khi đó, công thức cuối cùng mà tôi sử dụng là:

V = EPS x (7 + g) x 4.4 / Y

Cần lưu ý EPS ở đây là EPS được loại trừ các yếu tố đột biến.

Lãi suất phi rủi ro

Theo công thức của Benjamin, giá trị cổ phiếu tỉ lệ nghịch với lãi suất phi rủi ro. Điều này đồng nghĩa nếu lãi suất chính phủ tăng lên thì giá trị của doanh nghiệp cũng phải tăng tương ứng.
Do đó mức lãi suất trái phiếu Y được sử dụng nên là mức ở tương lai 1-2 năm. Khi đó, ta có mức Y thông thường sẽ là:
Y=5% ( Lãi suất trái phiếu chính phủ kì hạn 10 năm)
+ 0.5 (Điều chỉnh cho trái phiếu chính phủ kì hạn 20 năm)
+ 1% ( Điều chỉnh cho kì vọng tăng lãi suất)
+ Y = 6.5

Phân tích cổ phiếu PNJ dưới góc nhìn của công thức hợp lí:

Tốc độ tăng; trưởng PNJ từ 2015-2018
2015-2016: 11%
2016-2017: 28%
2017-2018: 32%
Trung bình: 23.6%

Để tính mức tăng trưởng một cách thận trọng, giả định rằng tốc độ tăng trưởng của PNJ là
g = 18%-22% năm
Nomalized EPS là: 5.766
Y=6.5

Khi đó,theo qui tắc 2 về khoản giá trị của cổ phiếu, giá trị của PNJ sẽ là: 97.500 VNĐ – 113.100 NVĐ

Tại ngày 30/1/2019, giá cổ phiếu PNJ là 93.450 VNĐ

Hãy nhìn xem những gì diễn ra vào 5 tháng tiếp theo:

​

Đến ngày 25/05/2019 giá cổ phiếu PNJ là là 106.000 VNĐ.

Mức tăng giá này là đúng với kì vọng về mức tăng doanh thu, bởi kết thúc quí 1 năm 2019, PNJ có tốc độ tăng trưởng cao. Như vậy trong vòng khoản 5 tháng, mức giá đã phản ánh phần nào giá trị mà công thức định giá cổ phiếu đưa ra.

Tuy nhiên kết quả này sẽ thay đổi khi tốc độ tăng trưởng của PNJ thay đổi và tâm lí kì vọng của nhà đầu tư. Thị trường trang sức đang cạnh tranh, mảng đồng hồ doanh số chưa cao dẫn đến lo ngại về tốc độ tăng trưởng của PNJ có thể làm ảnh hưởng và phản ánh ngay qua công thức này trong tương lai.
Bạn hãy kiểm chứng công thức này vào giai đoạn 1 năm tới để có có số liệu chắc chắn hơn.

Vận dụng ngược công thức để xem liệu giá cổ phiếu đã hợp lí hay chưa?

Ngoài ra, công thức này có thể được áp dụng ngược lại để xem mức giá hiện tại của cổ phiếu có cao hoặc thấp quá nhiều so với mức tăng trưởng của nó hay không. Nếu từ mức giá hiện tại tính ra được tỉ lệ tăng trưởng cao hơn trung bình, nghĩa là mức giá đã quá cao và sẽ giảm trong tương lai. Ngược lại nếu tính ra tốc độ tăng trưởng thấp hơn trung bình, cổ phiếu đó đang bị định giá thấp và sẽ tăng trong tương lai.

g = V x Y / (EPS x 4.4) – 7

Trong đó V là thị giá hiện tại( thị giá )của cổ phiếu

 

Có file cho bạn nào cần nhé